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中信证券:专项债新政的刺激作用相对中性

发布时间:2019-07-10 13:09    浏览次数:

  6月10日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(以下简称《通知》)。对此,中信证券研究所副所长明明在《虽为药引,难解根本》的研究中表示,专项债新政的刺激作用相对中性,短期冲击更多是市场情绪面,风险偏好的回升难以持续。

  明明表示,作为积极财政政策的有力工具,地方政府专项债在支持经济发展和防范债务风险方面具有重要作用。专项债纳入项目资本金对于基建有所提振,然而由于符合条件的项目限制和实际落地效果滞后,通知下发后,我们认为最大限度将会提升基建增速3—3.5个百分点;基建增量资金对全年GDP的拉动作用经测算约在0.16-0.19个百分点之间。总体来看,专项债新政的刺激作用相对中性,短期冲击更多是市场情绪面,风险偏好的回升难以持续。

  报告指出,《通知》有三大重点值得关注:允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金,进一步完善专项债券管理及配套措施,和加强组织保障,依法合规予以免责。专项债纳入项目资本金和金融机构配套融资支持对于重点战略区域、基础设施建设和重点产业有补短板和发展带动作用;完善专项债管理和配套措施进一步加快和优化了地方债的市场化进程和流动性改善;而加强组织保障则减轻地方政府对于新增债务问责的担忧,保证专项债投入项目效果。

  “专项债提到项目资本金充当基建药引,但落地效果难立竿见影。”明明表示,根据静态测算,基建由此而来的新增资金分别为5275.79亿元、5777.87亿元、6279.95亿元,全口径基建增速上调为7.89%、8.18%和8.46%,对全年固定资产投资的拉动分别为0.83、0.91和0.99个百分点。对实体经济的影响会有所滞后,从基建项目立项到产生实际需求至少要等到9月份,不排除预期因素可能提前对生产形成扰动,但实际落地效果难立竿见影。基建增量资金对全年GDP的拉动作用经测算约在0.16-0.19个百分点之间。

  明明认为,与历史上专项金融债和特别国债不同,专项债同时承担稳增长和防风险的作用。“基础设施建设”专项金融债曾在2015年逆周期调节中发挥作用,但主要采用股权方式投入,用于项目资本金投入、股权投资和参与地方投融资公司基金,与地方专项债没有可比性。而特别国债则是在历史特殊时期为实现某种特定目标而特定发行的,并不符合当前的情况。在当前稳增长的基调下打好防范化解重大风险攻坚战,地方政府专项债作为积极政策的有力工具优先使用。

  对于各方关注的流动性问题,上述研究表示,财政政策和货币政策将相配合,适度充裕流动性将支持专项债发行。地方债的集中放量时间与央行酌情增加OMO投放和适度定向降准等流动性投放相契合,以熨平市场利率的过度波动。在地方债供给上,出于财政政策和货币政策的配合,在利率上行周期地方政府债供给不会大幅扩张,地方政府债放量往往伴随着资金利率的适度下调以配合,减轻政府部门成本。在目前地方债发行利率逐步抬升的情况下,如果流动性收紧,发行利率将进一步抬升,增加宽财政的利率负担,因此适度宽松的流动性环境十分重要。

  对于当前债市策略,明明认为,现阶段积极财政政策逐步发力,应对内外环境冲击,稳增长经济环境下货币政策也将呈现逆周期调节特征,除了关注中长周期的矛盾点外,还关注特殊时点的对冲。现阶段货币政策已经从总量控制转向结构调控,对市场预期变动并相机抉择是未来政策着力点。在外部形势冲击下,货币政策和财政政策相互协调和匹配也变得更加重要,维持资金面稳定的态度也将更为明确。专项债新政推出对市场的冲击是一次性的,短期内在实体数据上影响有限,对于债券市场,短期应防范冲击,10年期国债到期收益率在3.2%~3.6%区间不变,调整之后仍是机会。



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